Ares Capital erholt sich trotz wachsendem Risiko durch geteilte Private-Credit-Kredite

Marktanalyse & Details

Erholung der Branche überdeckt neue Risikofrage

Private-Credit-Aktien haben sich nach dem Ausverkauf zu Jahresbeginn deutlich erholt. Ares Capital, einer der größten börsennotierten Business Development Companies (BDCs), verzeichnete in den vergangenen zwei Monaten einen Kursanstieg von 12 %. Damit liegt die Aktie deutlich über der Entwicklung des breiten US-Aktienmarkts, der im gleichen Zeitraum weniger als 4 % zulegte.

Die Erholung hat die zentrale Sorge der Anleger jedoch nicht beseitigt: Problemkredite könnten inzwischen bei deutlich mehr Fonds gleichzeitig auftreten. Entscheidend ist dabei die Überschneidung der Kreditnehmer und nicht nur die Zahl einzelner Beteiligungen.

Geteilte Kredite schaffen Diversifikation und Klumpenrisiken

BDCs finanzieren zunehmend größere Unternehmen, die etwa nach einer Übernahme durch eine Private-Equity-Gesellschaft hohe Schulden aufnehmen. Weil einzelne Fonds häufig nur einen Teil eines solchen Kredits übernehmen, tauchen dieselben Kreditnehmer in zahlreichen Portfolios auf.

• Der durchschnittliche Anteil überschneidender Kreditnehmer stieg seit 2010 von etwa 10 % auf mehr als 55 %.
• Bei einzelnen untersuchten Fonds erreicht die Überschneidung bis zu 85 %.
• In Ares-bezogenen Fonds liegt sie nach der vorliegenden Analyse bei rund 60 %.
• Die Überschneidung notleidender beziehungsweise nicht verzinsender Kredite nahm noch stärker zu als die allgemeine Portfolioüberschneidung.

Das Modell hat zunächst Vorteile: Durch die Aufteilung großer Kredite können BDCs ihre Einzelengagements reduzieren. Außerdem lassen sich die Bewertungen desselben Kredits zwischen verschiedenen Fonds vergleichen. Fällt jedoch ein gemeinsamer Kreditnehmer aus, kann der Verlust mehrere Portfolios gleichzeitig treffen. Die vermeintliche Diversifikation wird dann teilweise zu einem Korrelationsrisiko.

Ares Capital: Attraktive Ausschüttung trifft auf gemeinsame Kreditrisiken

Ares Capital bleibt für einkommensorientierte Anleger interessant. Die zuletzt genannte Ausschüttungsrendite von 9,6 % und die Streuung über 619 Unternehmen bilden starke Argumente für die Aktie. Sie schützen jedoch vor allem vor Risiken einzelner Unternehmen oder Branchen. Gegen einen breit geteilten Kreditzyklus bieten sie deutlich weniger Schutz.

Mehrere Analysten und institutionelle Investoren bleiben trotz des selektiveren Marktumfelds optimistisch und halten an Kaufempfehlungen beziehungsweise einem Kursziel von 21 USD fest. Der positive Konsens steht damit einem strukturellen Risiko gegenüber, das sich erst bei steigenden Ausfällen oder höheren Abschreibungen in den BDC-Bilanzen voll zeigen dürfte.

Analysten-Einordnung: Dies deutet darauf hin, dass Anleger die hohe Ausschüttung nicht isoliert betrachten sollten. Für Anleger bedeutet diese Entwicklung, dass die Qualität der Kreditnehmer, der Anteil nicht verzinsender Kredite und die Bewertung gemeinsamer Engagements wichtiger werden als die bloße Zahl der gehaltenen Unternehmen. Eine Überschneidung von rund 60 % bei Ares-bezogenen Portfolios ist kein automatischer Verlustindikator, erhöht aber das Risiko, dass sich Probleme gleichzeitig bei mehreren Kreditgebern materialisieren.

Fazit & Ausblick

Die Kurserholung und die hohe Rendite sprechen weiterhin für Ares Capital. Gleichzeitig zeigt die zunehmende Verflechtung im Private-Credit-Markt, dass mehrere BDC-Investments heute weniger zusätzliche Diversifikation bieten könnten als früher. Beim nächsten Quartalsbericht sollten Anleger daher besonders auf den Bestand nicht verzinsender Kredite, Abschreibungen auf den Nettoinventarwert, Zinsdeckungsquoten und die Entwicklung gemeinsamer Kreditnehmer achten.